Immaterielle Werte – unterschätzte Grösse

Immaterielle Werte – unterschätzte Grösse

Immaterielle Vermögenswerte bilden einen wesentlichen Bestandteil des Unternehmenswerts und des Kaufpreises

Oftmals sind sich Unternehmer zu wenig klar bewusst, wie immaterielle Werte im Unternehmen zu bewerten sind und wie diese Vermögenswerte in die Verkaufsverhandlungen eingebracht werden können.

Dabei machen diese oftmals einen bedeutenden Anteil am Gesamtkaufpreis aus.

 

Der Unternehmer ist überzeugt, den Wert seines Aktienanteils zu kennen – und liegt dennoch hin und wieder falsch.

Der Käufer wiederum hofft, dass die Firma auf mittlere Sicht wesentlich mehr einbringen wird, als er heute dafür aufwirft. Und muss sich letztlich – trotz intensiver Prüfphase – doch auf sein Bauchgefühl verlassen.

Daher taktieren beim Unternehmensverkauf beide im Graubereich und versuchen, das fehlende Wissen um die eigentlichen Werttreiber mit der Art der Verhandlungsführung zu kompensieren. Es bleibt, trotz aller Analysen, also ein Stochern im Nebel.

 

80 Prozent des Unternehmenswerts

Dabei gäbe es Alternativen. Studien bekräftigen beispielsweise seit Jahren, dass Unternehmen bis zu 80 Prozent ihres Werts dem intellektuellen Kapital verdanken – dieses aber nirgendwo ausgewiesen wird.

Dazu zählen einerseits die fachliche Qualifikation, die Motivation und die soziale Kompetenz von Geschäftsleitung und Mitarbeitenden sowie Patente und Urheberrechte.

Anderseits tragen auch die Organisation, die Technologien und die Prozesse sowie die interne Kooperationskultur zum Erfolg bei, ebenso wie das Wissen über Kunden oder die Vernetzung mit Partnern.

 

Welche Faktoren spielen eine Rolle?

Diese Faktoren werden stark durch die Ausbildung der Mitarbeitenden, die Inhalte und die Dauer der Weiterbildung, die Höhe der Fluktuation, die absolute und relative Anzahl an Neukunden, den Zufriedenheitsgrad der Kunden oder die Häufigkeit der Kundenbesuche beeinflusst.

Dazu kommen der Grad der realisierten Projekte oder die Fülle erfolgreich umgesetzter Massnahmen.

Zwar fliessen die Ergebnisse aus diesen Faktoren früher oder später in der einen oder anderen Form auch in die regulären Jahresrechnungen ein – aber eben: erst später und damit zu einem Zeitpunkt, der für die aktuelle Unternehmensbewertung keine greifbaren und belastbaren Resultate ermöglicht.

 

Harte Fakten oder qualitative Ansätze?

Wenn sich strategisch denkende Käufer somit für ein bestimmtes Unternehmen entscheiden, stehen nach wie vor die herkömmlichen quantitativen Faktoren wie Umsatz, Rendite, Cash-Flow, das Wachstum, die Margen, die Höhe der bisherigen Investitionen oder die Kosten des Kapitals im Vordergrund.

Dabei werden aber die Ursachen, die hinter diesen Zahlen stehen, zu wenig beachtet. Verliert das Unternehmen beispielsweise im Rahmen der Nachfolge langjährige erfahrene Mitarbeiter oder steigt die Fluktuation steil an, geht entscheidendes Know-how unwiederbringlich verloren.

Um dem vorzubeugen, müsste sich das Management frühzeitig und ernsthaft mit den Konsequenzen und den Gegenmassnahmen auseinandersetzen. In der Regel ist es jedoch eher so, dass die Brisanz, die im schleichenden Verlust von Know-how liegt, schlichtweg nicht erkannt wird.

Zudem will der eine oder andere Geschäftsführer nicht wahrhaben, wie drastisch sich der Verlust von Wissen und Erfahrung auf den künftigen Wert des Unternehmens auswirken wird.

Fassen wir zusammen: Wir sind uns gewohnt, mit „harten“ Fakten umzugehen. Bei den qualitativen Ansätzen, also den immateriellen Vermögenswerten, fehlen aber in der Regel der Blick, die Erfahrung und die Einsicht, wie wichtig diese für die weitere Entwicklung tatsächlich sind.

 

Immaterielle Werte stärker gewichten

In der Praxis der klassischen Unternehmensbewertung werden bekanntlich die bisherigen Leistungen und Assets, aber auch die künftigen Zahlungsströme abgeschätzt und bewertet.

Auf diese Weise sind jene Faktoren, die künftig den Wert des Unternehmens widerspiegeln, zwar indirekt im Fokus.

Aber genügt dies, um den aktuellen Wert und – vor allem – das Potenzial des Unternehmens wirklich ausreichend zu erfassen?

Damit kommen wir zu einer Frage, die nicht mit den üblichen Messmethoden zu beantwortet ist. Wie sollen die sozialen Bindungen, die interne Vernetzung, die Nähe zu den Kunden oder die Effizienz der Geschäftsprozesse mit den bestehenden Modellen bewertet werden?

Als Lösungsansatz bietet sich an, die immateriellen Werte und ihre Einflussfaktoren auf eine Art Wissenskarte zu projizieren. Auf der Basis vordefinierter Kriterien können so die einzelnen Elemente anhand ihrer Bedeutung in ein Koordinatensystem eingetragen werden.

Aufgrund der Lage und Grösse der jeweiligen Punkte ist es danach möglich abzuschätzen, welches Potenzial besteht und wie die Massnahmen aussehen, mit denen sich die eigentlichen Werttreiber erhalten und weiter ausbauen lassen.

In diesem Zusammenhang kann es sinnvoll sein, sich im Vorfeld mit zwei Kernfragen auseinanderzusetzen.

  1. Was macht den Unternehmenserfolg heute und morgen tatsächlich aus?
  2. Welche Massnahmen trifft das Management, damit das immaterielle Vermögen weiterentwickelt und optimal genutzt werden kann?

Um diesen Fragen auf den Grund zu gehen, sollte sich das Management eine Systematik aneignen und ein Vorgehen wählen, wie es auch bei der Entwicklung der Unternehmensstrategie favorisiert wird:

  • Was hat uns in der Vergangenheit stark gemacht?
  • Welches Wissen benötigen wir konkret, um unsere Leistungen zu erbringen?
  • Was braucht es, um die Geschäftsstrategie umzusetzen?
  • Wie muss es in Bezug auf Kunden und Wettbewerbsfähigkeit entwickelt werden?
  • Was von unserem Wissen ist einzigartig und notwendig, um uns auch in den nächsten fünf Jahren erfolgreich zu positionieren?

 

Fazit

Leif Edvinsson, der „Vater“ des intellektuellen Kapitals, bringt die Herausforderung übrigens treffend auf den Punkt: „Das Management wird mehr und mehr in Themen wie Kultur, Wertvorstellungen, Ethos und immaterielle Werte investieren müssen.

Statt zu managen müssen sie zu Kulturführern und Geschichtenerzählern werden, um Intellekt anzuziehen.“ Oder, um nochmals auf die Anfangsfrage zurückzukommen: Möglicherweise ist das Unternehmen mehr wert, als es auf den ersten Blick scheint. Nur weiss das heute niemand so recht.

 

© ap pahud & partner

Welche Vorteile hat die Locked Box-Methode?

Welche Vorteile hat die Locked Box-Methode?

Mit der Locked Box Methode können die Parteien im Vertrag auf komplizierte Regelwerke verzichten

Unternehmen verkaufen mit dem Locked Box-Mechanismus.

Damit auf komplizierte Kaufpreisanpassungen verzichtet werden kann.

 

Unternehmen verkaufen – Mit Locked Box?

Unterschiedliche Mechanismen

In Europa ist es nach wie vor üblich, Unternehmen im Locked Box-Verfahren zu verkaufen. Wir erklären den Mechanismus und die Vorteile dieser Vorgehensweise.

Zunächst zur Ausgangslage. Der Käufer eines Unternehmens erwartet, dass die Vermögenswerte am Vollzugstag auch tatsächlich verfügbar sind.

Wäre dem nicht so, behielte sich der Käufer in aller Regel das Recht vor, den Kaufpreis anzupassen.

Daher haben sich in der Praxis verschiedene Mechanismen herauskristallisiert.

Der Ablauf sieht üblicherweise so aus: Häufig fixiert man einen vorläufigen Basiskaufpreis.

Diesen passen die Parteien am Vollzugstag dann situativ an. Je nachdem, in welchem Umfang sich in der Zwischenzeit die Ertrags-, Vermögens- und Liquiditätssituation geändert haben.

In diesem Zusammenhang bilden das Nettofinanz- (Net Cash/Debt) oder das Nettoumlaufvermögen (Net Working Capital) in der Regel die relevanten finanziellen Grundlagen.

Für den Verkäufer oft nachteilig

Kaufpreisanpassungsmechanismen sind für den Verkäufer jedoch fast immer nachteilig.

In der Regel hat es nämlich der Käufer in der Hand, wie sich der Zwischenabschluss nach dem Vollzugstag präsentiert.

Denn er ist ab jenem Zeitpunkt der Eigentümer. Somit kann er aber dem Zeitpunkt des Firmenkaufs das Unternehmen so führen, wie er es für richtig erachtet. Dazu zählen auch die Art der betriebsinternen Verrechnungen, die Bewertung der Assets, die Bildung von Rückstellungen und Abschreibungen und damit der Ausweis von EBITDA, EBIT und Reingewinn.

Und diese Ergebnisse bilden bekanntlich die Grundlage für den vor dem Verkauf definierten Anpassungsbetrag.

Der Verkäufer wiederum muss sich auf die Zahlen verlassen, auf die sich der neue Eigentümer stützt, die dieser aufbereitet und danach dem Käufer präsentiert. Selbst kann der Verkäufer das Resultat jedenfalls nicht (mehr) beeinflussen.

Um dieser – für den Verkäufer tendenziell eher unerfreulichen – Situation zu begegnen, bietet sich nun das Prinzip des Locked Box-Mechanismus an.

 

Locked Box-Mechanismus

Virtuelle Box wird am Bilanzstichtag geschlossen

Beim Locked Box-Mechanismus wird der Kaufpreis auf einen Stichtag ermittelt, der in der Vergangenheit liegt.

Meist entspricht dies dem letzten Bilanzstichtag. Die Parteien vereinbaren deshalb, auf der Basis des letzten Jahresabschlusses einen festen, nicht anpassbaren Kaufpreis zu fixieren.

Gleichzeitig stellen sie vertraglich sicher, dass zwischen dem Bilanzstichtag, dem sogenannten Locked Box Date, und dem Vollzugstag keine Finanzmittel an den Verkäufer abfliessen.

Diese virtuelle Box oder Schachtel wird am Bilanzstichtag geschlossen und erst wieder am Vollzugstag geöffnet.

Kernelemente der Locked Box

Wirtschaftlich gesehen übernimmt der Käufer das Unternehmen somit per Bilanzstichtag. Ein allfälliger Gewinn wird daher dem Käufer zugerechnet. Ebenso ein eventueller Verlust.

Vor diesem Hintergrund sind jedoch zwei wesentliche Kernelemente zu beachten, damit diese Regelung funktioniert:

a) Fester Kaufpreis

Der wesentliche Bestandteil ist der feste Kaufpreis.

Dieser wird nicht mehr angepasst.

Sollte der Kauf nicht sofort nach der Unterzeichnung (dem Signing) des Kaufvertrags vollzogen werden, wird eine weitere Kaufpreiskomponente festgelegt. Zusätzlich zum Kaufpreis.

Diese spiegelt das operative Ergebnis zwischen dem Locked Box Date und dem Vollzugstag wider.

b) Schadloshaltung

Zudem verpflichtet sich der Verkäufer, zwischen dem Locked Box Date und dem Vollzugstag keine Aktiven an sich selbst abfliessen zu lassen.

Mit der No Leakage-Regelung ist ferner vereinbart, dass keine Verpflichtungen bestehen, solche Abflüsse vornehmen zu müssen.

 

Bedenken auf Käuferseite

Die Käuferseite könnte sich auf den Standpunkt stellen, der Verkäufer setze sich nicht mehr gleich ein wie bis anhin.

Diese Bedenken betreffen insbesondere die Phase ab dem Locked Box-Date bis zum Signing/Closing. Es könnte also argumentiert werden, dass es dem Verkäufer nun nicht mehr darauf ankäme, die hoch gesetzten Ziele zu erreichen.

Dieses potenzielle Problem kann jedoch durch Bedingungen im Kaufvertrag eingegrenzt werden, indem dem Käufer für diese Zeit ein weitgehendes Recht eingeräumt wird, die Geschäftsergebnisse einzusehen.

Zudem könnte dem Käufer ein Mitspracherecht ermöglicht werden. Nicht zuletzt wäre zu überlegen, den Käufer zusätzlich zu berechtigen, vom Kauf zurückzutreten, sollte das erwartete Ergebnis durch Handlungen bzw. Unterlassungen des Verkäufers in wesentlichem Umfang nicht erreicht werden.

 

Fazit

Einerseits ist dieser Mechanismus normalerweise für den Verkäufer vorteilhaft. Anderseits wird er für den Käufer als eher risikobehaftet eingestuft.

Der grosse Vorteil der Locked Box liegt jedoch primär in seiner Einfachheit. Es ist kein (aufwendiger und auch kostenintensiver) Zwischenabschluss zu erstellen. Und die Parteien können somit im Kaufvertrag auf komplizierte Regelwerke verzichten.

 

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Verkäuferdarlehen – beim Verkauf des Unternehmens Lücken schliessen

Verkäuferdarlehen – beim Verkauf des Unternehmens Lücken schliessen

Aus Sicht des Käufers ist das Verkäuferdarlehen eine Art Brückenfunktion beim Verkauf des Unternehmens.

Verkäuferdarlehen (Vendor Loans) sind beim Verkauf des Unternehmens wichtige Instrumente:

a) Mit ihnen wird die Akquisitionsfinanzierung ermöglicht.
b) Dadurch kommt der Verkauf häufig überhaupt erst zustande.

Oder, etwas überspitzt ausgedrückt: Ohne Verkäuferdarlehen (oftmals) kein Verkauf.

 

Darlehen des Verkäufers

Das Darlehen des Verkäufers (Verkäuferdarlehen bzw. Vendor Loan) ermöglicht häufig überhaupt erst, den Verkauf des Unternehmens zu ermöglichen. Wir gehen näher darauf ein.

Eigentlich ist dieses Szenario häufig zu finden: Der Unternehmer steht kurz davor, seine Firma definitiv zu verkaufen und damit die Nachfolge zu lösen.

Der Käufer ist gefunden.

Die Due Diligence hat keine Probleme zutage gefördert.

Die Gespräche sind vielversprechend verlaufen.

Beide Seiten sind daher der berechtigten Ansicht, handelseinig zu sein.

Einzig die Akqusitionsfinanzierung ist noch nicht in trockenen Tüchern.

Und dieses Problem könnte weitreichende Folgen haben. Ist der Kauf (bzw., aus Verkäufersicht, der Verkauf) nicht finanzierbar, wird es letztlich keine ausreichenden Zahlungsversprechen und damit keinen Abschluss der Transaktion geben.

 

Finanzierungslücke schliessen

Zwar bringt der Käufer einen bedeutenden Anteil ein, den der privat organisiert hat – aus seiner Familie, von Freunden, Bekannten, nahestehenden Personen oder privaten Investoren. Die Bank – als Fremdkapitalgeberin – hat sich ebenfalls stark engagiert.

Trotzdem besteht unverändert eine Finanzierungslücke.

Nun ist das nochmalige Engagement des Verkäufers gefragt, um den Verkauf zu ermöglichen.

Indem der Verkäufer einen Teil des Kaufpreises stundet, schliesst er die Lücke.

Mit einem Darlehen des Verkäufers finanziert der Verkäufer letztlich den Kaufpreis für jenes Unternehmen, von dem er sich ja eigentlich trennen möchte. Und ermöglicht erst so den eigentlichen Verkauf des Unternehmens.

Gleichzeitig wechselt er auf diese Weise vom Eigentümer des Unternehmens zum Gläubiger des Käufers (was in aller Regel ein Akquisitionsunternehmen des Käufers sein wird).

 

Kenngrössen von Verkäuferdarlehen

Vorgängig sind jedoch invidiuelle Bedingungen auszuhandeln und vertraglich einwandfrei zu fixieren. Diese sollen möglichst alle Eventualitäten, die sich im Laufe der Jahre ergeben könnten, abdecken.

Insbesondere ist die exakte Stellung des Darlehensgebers festzuhalten. Wird er als regulärer Darleiher betrachtet? Oder wird von den anderen (Fremd-)Kapitalgebern allenfalls erwartet (dies könnte insbesondere von den finanzierenden Banken als Forderung aufgebracht werden), dass auf dem Verkäuerdarlehen ein Rangrücktritt vereinbart wird?

Nebst allfälligen Sicherheiten und dem Einsichtsrecht in die Zahlen des Unternehmens sind die Höhe des Darlehens und der Verzinsung sowie die Dauer bzw. die Amortisationsregelung des Darlehens zentrale vertragliche Elemente.

Darlehenszins

Das Verkäuferdarlehen wird regulär verzinst. Im Gegensatz zum Earn-out wird selten eine erfolgsrelevante Komponente eingebaut.

Die Zinssätze liegen in der Regel über jenen der bankseitigen Akquisitionsfinanzierung.

Um der langen Laufzeit und dem damit verbundenen höheren Ausfallrisikos Rechnung zu tragen, können sie zudem mit ansteigenden Zinssätzen ausgestaltet werden.

Höhe

Üblicherweise 10 bis maximal 20 Prozent des Kaufpreises.

Laufzeit und Amortisationen

Meistens fünf bis zehn Jahre.

Rückzahlungen zugunsten des Darlehensgebers können in gewissen Konstellationen erst vorgenommen werden, wenn vorgängig die Bankdarlehen zurückgeführt sind und allenfalls einige der grossen privaten Darlehen abbezahlt sind.

Häufig wird jedoch eine Lösung gefunden, wonach bereits nach drei oder vier Jahren mit der Rückführung des Verkäuferdarlehens begonnen werden kann – in klarer Abstimmung mit den übrigen Fremdkapitalgebern.

 

Fazit

Aus Sicht des Käufers ist offensichtlich, dass das Verkäuferdarlehen eine Art Brückenfunktion darstellt: Nur mit ihr ist es möglich, die Transaktion zu vollziehen.

Und der Verkäufer? Der steht zwar mit seinem eigenen Kapital ein, hat aber keinen Einfluss mehr auf die Geschäftsführung.

Da er jedoch vom künftigen Erfolg des Unternehmens überzeugt ist, sieht er das Darlehen als attraktive Kapitalanlage.

Womit mit einem Verkäuferdarlehen zu guter Letzt die Interessen beider Seiten abgedeckt sind.

 

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